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自7月22日发布增收不增利的二季度成绩单后，特斯拉(TSLA.O)股价持续承压。7月29日，公司盘中股价走低至297.38美元/股，创下年内新低。7月22日以来股价区间跌幅约21%，市值累计蒸发2989.76亿美元，当前总市值11782亿美元。
本站注意到，特斯拉今年第二季度交付量、营收双双走高，然而利润端却全面失速：当季归母净利润同比下滑5%、营业利润同比锐减57%，汽车业务毛利率走低。此外，特斯拉监管积分这项利润来源大幅缩水，储能板块同样陷入增量不增利困局。
盈利受考之际，特斯拉正将巨额现金流投入AI、Robotaxi与人形机器人的“烧钱”扩张中。公司第二季度资本开支是上年同期的两倍多，自由现金流也因此告负。眼下，汽车业务仍是主要“造血”来源，但这场“以车养新”的豪赌能否跑通，最终还是取决于新业务的商业化落地速度。
营收销量向上，利润向下
在连续两年销量下滑后，今年以来，特斯拉的汽车业务连续两个季度保持回升态势。一季度，其新车销量35.8万辆，同比增长6%；第二季度销量同比增长25%至48.01万辆，创下历史同期新高。
销量的攀升带动营收增长。今年第二季度，特斯拉实现营收282.36亿美元，同比增长26%。其中汽车销售收入200.06亿美元，同比增长26.72%，略高于销量增速。
然而，销量营收的上扬并没有同步传导至利润端。今年第二季度，特斯拉实现归母净利润11.14亿美元，同比下降5%；营业利润仅3.98亿美元，同比直降57%；营业利润率也随之从2025年同期的4.1%降至1.4%。对比一季度，其营业利润和营业利润率分别达9.41亿美元、4.2%。
车辆平均售价的下降是压制利润的重要因素。今年第二季度，Model 3和Model Y实现交付量46.78万辆，两款车型贡献了97.42%的交付占比。而今年5月，特斯拉正式停产售价较高的Model S和Model X，这意味着高价车型对收入的贡献逐步消退，车型结构向价格较低的产品集中。
剔除经营租赁的7580辆车后，特斯拉二季度实际销量为47.25万辆。以汽车销售收入除以该部分销量，测算出单车均价约4.23万美元，较一季度的4.36万美元减少了约1299美元。
当前，市场对特斯拉整车业务的关注重心已从交付规模的增长转向盈利质量。均价下行、产品结构低端化的双重压力，直接冲击特斯拉的整车盈利水平，其一季度毛利率改善态势未能企稳。数据显示，今年第二季度，汽车业务毛利率从第一季度的21.1%降至16.9%，也低于去年同期17.2%的水平。
本站注意到，随着特朗普政府逐步放弃拜登政府推动的清洁能源政策，特斯拉的汽车监管积分正在失去以往的利润支撑作用。今年第二季度，公司监管积分收入由2025年同期的4.39亿美元降至1.46亿美元，降幅约66.74%。
储能业务也出现了类似“增量不增利”的情况。特斯拉二季度储能部署量同比增长41%至13.5GWh，收入同比增长13%至31.39亿美元，营收增长主要得益于Megapack设备装机量提升，但单台Megapack平均售价下滑以及Powerwall装机量减少一定程度上对整体营收形成拖累。该产品毛利率由2025年同期的30.3%降至20.4%，毛利润相应缩减至6.4亿美元。
资本开支激增，新故事兑现仍待时日
尽管汽车业务仍然是特斯拉的核心收入来源，却已不再是其唯一叙事核心。当前，特斯拉正处于大规模、多维度的“烧钱”扩张期，公司持续在AI、Robotaxi和人形机器人等领域加大投入。
二季报直观印证了“用当下利润赌未来”的策略。今年第二季度，特斯拉的资本开支激增至57.89亿美元，是2025年同期的2.4倍。46.97亿美元经营现金流已无法覆盖巨额投入，导致自由现金流同比告负，录得-10.92亿美元。汽车业务所产生的现金流被新一轮产业建设所吞噬。
特斯拉管理层预计，2026年下半年资本开支将进一步提升，全年总额突破250亿美元，未来两至三年将持续增长。公司方面表示，所有资本开支全部投向生产性资产，覆盖Optimus产线、Cybercab工厂、今年投产的磷酸铁锂工厂、半挂卡车产线、自建半导体工厂、美国本土光伏全产业链产线。当前，特斯拉仍有相对充足的资金储备，其手握435亿美元现金和短期投资，并获批最高300亿美元的借贷额度。
诚然，大规模资本投资也使得运营费用环比上行，其增量主要来自研发投入：半挂卡车、Optimus、Cybercab等新品量产前期投入、新增AI算力硬件成本，叠加诉讼相关费用。今年二季度，特斯拉研发费用与销售管理费用合计43.53亿美元，相当于当季毛利润的九成，同环比分别增长47%、15%。其中，研发费用23.71亿美元，同环比分别增长49%、22%。特斯拉管理层表示，公司当前处于大规模投资周期，2026年及以后运营费用将持续上涨，核心增量均来自研发。
本站注意到，从长期估值看，人形机器人Optimus与Robotaxi无疑是特斯拉最具想象力的部分，但这些新业务仍处于投入期，尚未真正贡献利润。
元股证券:ygzq.hk特斯拉称，自动驾驶出租车车队已完成超38万英里无安全员自动驾驶里程。目前落地美国7个区域，全年车队规模扩张节奏将持续提速。此前Robotaxi在奥斯汀上线时，曾被寄望于2025年底覆盖一半美国人口，但实际扩张速度明显慢于计划，距离大规模商业化仍有相当距离。
人形机器人方面，特斯拉加州弗里蒙特工厂的Model S和Model X产线已改造用于人形机器人第一代生产线，规划年产能100万台。此外，公司推进的第二条机器人产线设计年产能为1000万台，预计明年夏季左右投产。特斯拉CEO Elon Musk坦言，Optimus量产爬坡难度远超特斯拉过往任何一款产品，要理性看待量产节奏。
目前，特斯拉依靠汽车业务提供现金流，再将资金投入Robotaxi、芯片及人形机器人等以开辟新的盈利渠道。但这套模式能否跑通，关键仍在于商业化落地的速度。(本文首发本站私募交易信息门户，作者|陆雯燕)
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